菜油企业借力期货工具,无惧ldquo

文丨记者谭亚敏

国内油脂行业市场化程度不断提高，特别是菜油，市场格局发生了根本性转变。国产菜籽产量不断萎缩，具有地方特色的“小榨”产能复苏，压榨进口菜籽的东南港口工厂成为主要供应源，菜油产销、贸易流向和模式都在改变。国内市场受国际市场的影响趋强，贸易竞争激烈，经营利润下滑。在此环境下，西粮巧乐福油脂有限公司（下称西粮巧乐福）积极利用期货工具，通过期现结合、基差贸易等稳定生产经营。

菜油市场格局已经发生变化

年国家取消临储菜油收购政策后，传统产区菜籽播种面积大幅下降，国产菜籽产量和商品流动量快速萎缩。过去两年，临储菜油拍卖一定程度上抑制了菜籽和菜油的进口，而随着临储菜油的消化，菜系市场对外依存度提高。国内进口的菜籽和菜油，90%以上来自加拿大。我国进口来源较为单一，理论上说，加拿大的产量和出口能力完全能够满足我国的进口需求。不过，国内市场对国际市场变化的反应更为敏感，受外部市场风险因素的影响也更大。面对“内忧外患”，西粮巧乐福总经理张棉超则显得比较坦然。

年12月启动临储菜油拍卖，年甚至出现菜油价格低于豆油价格的情况，在菜油传统销区形成对豆油及其他油脂的反替代，促进了菜油的去库存进程。年四季度，菜油和豆油价差持续回升，临储菜油消化速度放缓。年上半年又完成了定向销售，市场货源无虞。

临储菜油经过几轮拍卖和定向销售，去库存已经接近尾声。目前，市场焦点集中在两个方面：一方面，经过拍卖和定向销售，市场短期供应充裕，直观表现为港口和销区库存水平较高，部分销区与港口价格倒挂；另一方面，随着临储菜油的消化，可供应量明显减少，市场普遍预期远期供应偏紧，在中美贸易摩擦升级的过程中，菜油一度领涨油脂市场，充分反映出看多热情升温。“年的菜油市场在短期供应宽松和远期供应紧张的博弈中前行。另外，中美贸易摩擦、东南亚棕榈油市场变动也成为关键的外部因素。”西部期货投研总监李国告诉期货日报记者。

菜油的历次拍卖都会在行业中掀起波澜，企业又是如何应对的呢？

据了解，年年初，西粮巧乐福与某级储备初步达成吨储备菜油轮换意向，储备公司委托西粮巧乐福代为轮换并支付一定的轮换费用，菜油出库后3个月内需要完成入库。当时，临储拍卖启动，竞拍成交价格在—元/吨，明显低于进口菜油价格，企业竞拍积极性高涨。临储菜油拍卖初期正值春节前下游备货旺季，其对市场的冲击并不明显，而随着拍卖的持续，流通货源增加，港口菜油及其他油脂（主要是豆油）承压，菜油现货较期货一度升水元/吨，西安及周边地区自港口的发运成本在6—元/吨。“因处于季节性消费旺季，即期港口工厂基差报价较为坚挺。备货结束，临储菜油对市场的冲击就会体现出来，工厂基差走弱是大概率事件，西安市场价格也将随之走弱。并且，由于价格优势得到下游包装企业的认可，临储菜油将流向西安市场。”张棉超说。

西粮巧乐福认为，该轮换业务具有可操作性，盈利点在于港口与西安市场是贸易顺差、轮换费用补贴及后期港口工厂基差走弱预期。在港口与西安市场价格顺差的情况下，西粮巧乐福进行了现货销售。为加快销售进度，以略低于市场价格出货。现货销售的同时，在资金允许的条件下，直接与港口工厂签订现货采购合同，并安排运输，直接补库。该滚动操作模式有效降低了风险并保证了盈利。对于不能通过现货滚动操作完成补库的部分，则在期货市场买入套期保值，进行风险对冲。

在李国看来，贸易企业买入套期保值具有代表性。菜油市场竞争充分，跨地域贸易利润被压缩，如何利用期货等金融工具规避经营风险尤为重要。对本次轮换业务中，港口与西安市场的正向贸易利润和轮换费用是公司盈利的基础，借助期货套期保值功能不仅规避了价格波动风险，同时提高了资金使用效率。

据了解，西粮巧乐福之所以能在油脂市场低迷的时候逆流而上，是因为其利用期货工具拓宽了经营渠道，通过套期保值、基差贸易，增加收益、规避风险。

基差定价成为主流定价模式

受临储菜油拍卖和春节消费旺季结束的影响，年3月，港口工厂库存开始累积，在市场人士看来，工厂经营方式需要转变。

当时，华南工厂现货报价参考OI合约贴水元/吨（OI-），期货OI合约和OI合约的价差跌至-元/吨以下，折算后现货对OI合约的基差达到-元/吨，出现明显的期现正向套利机会。同期，西安市场某油脂企业基差报价为OI+，折算至OI合约为贴水元/吨（OI-），而正常情况下，西安市场价格较期货合约升水元/吨以上。“我们判断，随着市场价格的下跌，港口菜油的价格优势将显现，且由于临储菜油的消化，现货压力也将缓解，后期基差有望回升。”张棉超说。

“其间，我们也做了市场评估，如列出有利因素和不利因素。”据张棉超介绍，有利因素是临储菜油抛售造成华南和华东工厂面临库容和资金压力，现货基差跌至超低水平，进而出现正套机会，而不利因素是现货充足的现状可能持续较长时间，基差将维持低位水平甚至继续下跌。

期货日报记者发现，西粮巧乐福不仅进行了市场评估，还进行了企业内部评估。内部评估中，有利因素是企业在西安市场可以解决仓储问题，以较低的仓储成本换取基差回归机会。同时，资金成本方面也具有一定优势。理论上说，持有现货至OI合约到期交割，势必赚取一定利润。不利因素则暂无。

张棉超表示，评估后发现，基差水平超低主要由于工厂和华东市场具有仓储和资金压力，而随着时间的推移，基差有望向正常水平运行（操作周期内不一定完全恢复至正常水平），跨月价差出现理论上的正套机会。OI合约到期后标准仓单按照规定需要全部注销，实际操作中存在变数，而由于具备仓储条件，在西安存储现货就不存在出库压力。另外，公司拥有持有现货至OI合约到期交割的资金规模，并能承担相应的资金成本。

西粮巧乐福按照OI+签订基差合同，在OI合约与OI合约价差低于-元/吨时分批点价完成现货采购，并等量卖出OI合约。待基差上涨后销售现货，扣除仓储费用和资金成本，净利润超过元/吨。也可以与交割成本进行比较，从风险收益角度做出现货销售或交割的选择。“当时的风控措施是如果基差持续低位，那么通过期货交割实现利润或对冲风险。”张棉超说。

事实上，基差定价逐渐成为国内菜油市场的主流定价模式。张棉超认为，油脂油料期货的价格发现和风险管理功能不断深化，在菜籽压榨、饲料加工等实体产业经营环境复杂多变的环境中，期货成为企业经营的有力工具。特别是近几年，基差定价、库存管理、压榨利润避险等得到普遍运用。

巧用价差创造新利润增长点

在利用期货市场规避风险的基础上，不少企业还结合现货，创造出多样化的经营模式。如西粮巧乐福就巧用价差，不仅规避了价格波动风险，而且提高了现货经营效率，产生了新的利润增长点。

陕西是菜籽及菜油的主要产区和销区，关中平原和陕南地区均有菜籽种植习惯，但受比较收益下降的影响，关中平原已经鲜有菜籽播种，压榨产能全部退出市场。与此同时，菜油消费仍然旺盛，近年来菜油供应完全依赖产区和港口。临储菜油拍卖以来，产区和港口的菜油价格与该地区持续倒挂，对散油贸易造成冲击。

此次调研座谈中，期货日报记者获悉，在国内菜油市场变革过程中，西粮巧乐福的贸易模式也有所创新。年，公司开始涉足期货市场，开展风险管理业务。初期，受传统经营思维影响，未能有效运用期货工具，出现过几次不必要的亏损。之后，经过多次实践和对外交流学习，公司真正认识到期货的重要性以及如何合理运用期货管理风险。目前，业务已经由传统贸易模式转向期现结合和基差贸易模式，即不再单纯以判断价格涨跌作为贸易的主要依据，而是捕捉期现价差、空间价差带来的相对稳定的贸易机会。

“菜油传统贸易与其他大宗商品类似，盈利主要依赖两个方面：一是采购现货后等价格上涨盈利，我们称之为时间价差；二是产区和销区有一定价差，存在贸易利润，我们称之为空间价差。过去，空间价差较大，为企业博取时间价差提供了一定的安全边际。传统贸易的基础就是对价格走势的预判。”张棉超说。

据了解，目前，西粮巧乐福的日常业务运行分为几个步骤：一是市场研判，持续跟踪产区市场、本地市场、期货价格及相互间价差关系，初步判断贸易机会；二是可行性论证，在市场研判基础上确认现货、仓储物流等资源，并结合企业实际情况对可操作性和风险进行评估；三是制定操作方案，包括期现头寸方向、操作数量、期现头寸、风控措施等；四是执行操作方案，关键在于严格的价格策略（包括采购价格、销售价格和期货头寸等）、有效的信息共享（保证期现头寸相匹配）和灵活应对市场变化；五是事后评估，主要针对财务和操作过程进行评估，财务评估是对期货和现货头寸进行综合核算，从交易结果角度进行评估，操作过程评估是对业务操作流程进行回顾，总结经验并提出改进措施。“这五个步骤，缺一不可。”张棉超表示。

李国认为，在市场化环境下，对区域价差、期现价差、跨月价差的研究和灵活运用是菜油贸易企业做大做强的必备条件，同时结合市场实际情况（趋势性）、区域市场差异（结构性）和企业自身优势（独有性），才能有效适应市场发展变化，在风险可控前提下稳健经营，以获得规模化经营带来的收益。

谈及这些年利用期货工具为企业保驾护航，张棉超有三点心得。其一，主动适应市场变化。传统贸易日趋艰难，西粮巧乐福通过与工厂、交易所及期货公司学习交流，认识到菜油市场格局和价格体系发生了改变，企业开始尝试借助期货等金融工具辅助现货经营，在与港口某工厂的移库业务中接触到基差交易，随后开展期现结合的业务模式。其二，资源整合与有效利用。作为贸易企业，西粮巧乐福在采购、物流及仓储等方面具有一定的资源优势，但在期货工具应用及市场研究方面人才储备较少，为此企业加深与期货公司合作，借助期货公司投研部门构建起虚拟研究机构。另外，在现货方面，对传统采购和销售模式进行创新，主动参与基差交易、远期定价、期转现、交割等业务。其三，提高业务运行效率。期现结合业务要求现货与期货头寸操作保持高度同步性，西粮巧乐福在机构设置和价格策略上进行相应调整，以提高信息沟通、经营决策及业务执行效率。

“企业在应用期货等金融工具时通常需要经历认识了解、合理运用、灵活应用等几个阶段，关键在于将金融工具与自身业务有效结合，这样才能达到预期效果。”张棉超说。

责任编辑：赵彬